吴晓灵：金融市场现在最大的问题是刚性兑付

2016年网易经济学家年会今日在北京举行，论坛主题为“大国图新 重启增长”，经济界精英齐聚一堂，共同探讨中国经济改革，网易财经全程直播。

在“论坛一：回顾与展望”上，中国人民银行原副行长吴晓灵女士表示，金融是现代经济的核心，金融改革也格外引人注目。在理念引领行动的时代，推进金融改革，改进金融对经济、社会的服务，理念的转换就格外重要。

吴晓灵指出，以往中国金融监管在目标定位上有些偏差，监管层将行业发展和引导创新也当作了监管的潜在目标和责任，而这两点定位其实是不利于经济发展的。

吴晓灵表示，发展是市场主体的行为结果，而监管的责任则是防范发生系统性风险，个别风险的暴露是市场发展中必然伴随的现象。把市场发展作为监管者的目标值会产生角色冲突，难以坚持监管原则的持续性。

吴晓灵认为，让个别产品和机构释放风险是化解系统性风险的必要措施，处置好了风险是监管的功绩而不是失职，这样才能够打破刚性兑付，严肃市场纪律。金融市场当中现在最大的问题是刚性兑付，只要金融市场上有刚性兑付就不可能有风险定价，因为风险定价是基于风险暴露次数的概率。我们在考量一个监管当局发展成效的时候，不是这个行业他的发展有多快，而是这个行业在发展的过程当中有多少的风险，当你看到了这些风险的时候，怎样能够妥善地处置掉这些风险，妥善处置风险就是监管者的功绩，而不在于他出不出风险。如果我们能够秉承这样的理念，允许金融产品该违约的时候违约，该出风险的时候出风险，我们就可以化小震避免大震，对于市场的健康发展是更加有利的，对于发挥市场配置资源的决定性作用，对于金融市场价格的形成也是非常有利的。

以下为演讲实录：

吴晓灵：谢谢主持人，非常高兴出席2016网易经济学家年会，我想借这个机会谈一个题目，“调整监管理念 推进金融改革 提升金融服务质量”。

十八届五中全会为制定“十三五”划提出了建议，建议中提出“以人为本”的基点和“创新、协调、综合、开放、共享”的理念让人们增强了在中国全面实现小康目标的信心。

金融是现代经济的核心，金融改革也格外引人注目。在理念引领行动的时代，推进金融改革，改进金融对经济、社会的服务，理念的转换就格外重要。

金融监管是金融业有序健康发展、防范系统性风险的保障，因而调整金融监管理念，在推动金融改革中有统领全局的作用。

我想讲两个问题，第一，监管理念的调整。

金融危机之后，国际上进一步明确了金融监管的两大目标：维护金融机构的稳健经营，防范系统性金融风险；维护市场公开公平交易，保护金融消费者合法权益。一方面我们要维护金融机构的稳健经营和防止系统性风险，另一方面要切实地保护金融消费者的权益，这应该说是我们的双峰监管。

而以往中国金融监管在目标定位上有些偏差，将行业发展和引导创新也当作了监管的潜在目标和责任。这两点定位其实是不利于经济发展的。

首先，发展是市场主体的行为结果，监管的责任是防范发生系统性风险，个别风险的暴露是市场发展中必然伴随的现象。把市场发展作为监管者的目标值一会产生角色冲突，难以坚持监管原则的持续性。监管当局想要推进市场发展的时候，他会放松监管，因而在这方面，我们会有一种角色冲突。监管者的报告应该是风险状况评估，行业发展状况应是金融统计的结果和行业协会的报告，要鼓励行业协会的发展。当监管者对工作作出评价的时候，更多的应该是评判一下这个市场发展潜在的风险和风险的大小。如果谈市场发展，应该更多的让市场主体、行业协会来做报告，而且市场上有了更多的中介组织、行业协会的自律发展，会使市场发展有更坚实的基础和自律的基础。

让个别产品和机构释放风险是化解系统性风险的必要措施，处置好了风险是监管的功绩而不是失职，这样才能够打破刚性兑付，严肃市场纪律。金融市场当中现在最大的问题是刚性兑付，只要金融市场上有刚性兑付就不可能有风险定价，因为风险定价是基于风险暴露次数的概率。我们在考量一个监管当局发展成效的时候，不是这个行业他的发展有多快，而是这个行业在发展的过程当中有多少的风险，当你看到了这些风险的时候，怎样能够妥善地处置掉这些风险，妥善处置风险就是监管者的功绩，而不在于他出不出风险。如果我们能够秉承这样的理念，允许金融产品该违约的时候违约，该出风险的时候出风险，我们就可以化小震避免大震，对于市场的健康发展是更加有利的，对于发挥市场配置资源的决定性作用，对于金融市场价格的形成也是非常有利的。

其次创新是市场发展的动力，是市场主体适应市场需求的行为。监管的责任是要关注创新的市场基础，关注对投资者的保护。危机之前，有太多的“自娱自乐”的金融创新，我们这一次全球的金融危机给大家的教训是金融机构创造了太多的为自我服务的产品，产品复杂程度使得金融机构自身难以辨认他的风险，更何况那些投资者呢。因而，如果一个金融产品太过于复杂，就难以使投资者能够准确的认识到他的风险所在。当一个投资者不可能认识风险所在的时候，他怎么可能谨慎投资呢。因而，过于复杂的金融产品会酿成未来金融危机的祸根。

监管者对金融产品创新应关注产品法律关系的准确、风险收益的匹配、风险责任的清晰、信息披露的充分。监管者应该更多的是在这些方面来把关。

关注金融机构承担的风险有无风险拨备的制度安排。当金融机构创新出了产品的时候，他肯定会有风险暴露的可能性，这时候金融监管当局关注的应该是一旦这些风险暴露了之后，这个金融机构是否有足够的资本和风险拨备来抵冲这些风险。

对待金融机构业务创新中要克服监管者的地盘意识，主动按产品功能协调落实应有的监管，不能为了监管权限而回避对产品性质和功能的界定。我们现在在金融市场当中，对很多金融产品的认识固然有理论上的不统一，有思想认识上的不统一，但是有些问题是由于我们的地盘意识，害怕把一个产品定性为某一种性质之后，这个产品的监管权就会落到另一个监管者的手中，这种潜在的地盘意识也是阻碍我们正确认识金融产品法律关系的原因之一。为了国家，为了全民的利益，我们监管当局不应该有自身机构的利益，只能够按照产品的法律关系，正确的划分监管的权限，让市场能够健康的发展。

三是以防范系统性金融风险为目标划分监管责任。

能够酿成系统性风险的是负外部性强的金融机构，要加强对这类机构的审慎监管，商业银行和寿险业务，以及金融各业中的系统性重要机构是监管的重点，因为这两个领域，商业银行还有寿险业务他们的负外部性是比较强的，系统性重要机构他们的负外部性也比较强，因而应该是监管中的重点。

按照这样的原则，涉及到社会公众比较多的业务必须加强全国性的统一监管，因而，银行、证券、保险、信托要有审批准入，要由中央监管机构来监管，就是由一行三会来监管。市场准入上要提高商业银行和寿险公司的门槛，对其他金融机构应加大在境内设立的开放力度，虽然银、证、保、信都要经过中央监管机构的市场准入，但是由于商业银行和寿险公司他们的负外部性和涉及公众的直接利益更加明显一些，对他们的准入门槛应该更高一些，监管的严格程度应该更强一些。而其他的一些金融机构，他们主要是承担中介的任务，不是最终的风险承担者，应该加大这些机构在境内开设的开放力度，我们现在对这些机构在境内开放开设的时候，我个人认为管制得还是比较多一些了，尽管它是需要牌照的，但是牌照的管理不必那么过分严格。

对于不涉及社会小额公众的金融服务机构，可以由地方金融监管机构监管，以适应社会不同的金融服务需求。中国之大，都由中央监管机构来监管难以适应960万平方公里，13亿多人口的各种需求，因而，只要他的金融业务不涉及到小额公众，这些服务业务可以放到地方上去监管，中国应该建立双层金融监管体制，既有中央的监管体制，也有地方的监管体制。地方监管的金融活动是不能够吸收公众存款的，只能够做跟金融有关的一些服务性业务，或者是不吸收存款，单项的金融业务，比如说小贷公司、融资租赁公司、担保公司、理财公司等等。对于这些机构，尽管不吸收公众的资金，被冠以贷款、融资租赁、担保、理财、投资、资产管理等字样的机构均应该在事前监管部门报备的方式注册管理，但这些机构当他不吸收小额公众存款，不吸收小额公众资金的，会减少负外部性，应该让监管部门知道他们在干什么，注册管理就是让监管部门知道他们在干什么，知道的目的就是防范他越轨变相非法吸收公众资金。

第二，构建适应现代金融市场发展的监管框架，释放金融服务的能力，增强经济发展的活力。

一是监管框架的完善要坚持基本的金融逻辑，还要考虑市场发展的需要，和历史沿革的路径依赖。在监管框架中，首先要区分金融业的货币创造功能和市场资金融通功能。中央银行和商业银行是货币创造这条线上的机构，其他的资本市场上的证券公司等等，他们是完成资金融通功能。中央银行应该在金融系统当中处于主导地位，因为他的主导地位来源于其最后贷款人的功能，从法律上和实践上保证央行对金融信息的获取和对可能产生系统性风险的机构的监管是基本原则。但是在货币政策与监管权责中做安排的时候，既要考虑便利，也要考虑制衡，这是监管框架设计中重要的考量因素，这也是为什么当初银监会会从中央银行分设出去，但是现在又重新考虑银行的监管远离中央银行的监管是否有利的原因之一。各国在设计这个制度的时候，都要考虑监管权责的便利与制衡，做一个妥善的安排，因而我们既要方便中央银行的监管，又要保持适当的距离，这个是我们要考虑的原因之一。从我个人的观点来看，我认为外汇局的模式是比较恰当的处理监管与货币政策距离的方式。

同时，要确保货币政策和金融监管的专业性、独立性以适应日渐复杂的金融活动，这是我们另外的一个考量，金融活动越来越复杂，没有专业的、独立的金融监管是难以完成监管任务的。

二是建立明确的问责机制，克服监管过渡与监管推诿并存的弊病。政府对全国人大负责、国务院对各部委和国务院直属机构问责应该是国家治理的基本框架。我们国家的立法实际上是机构立法与行为立法相结合的，我们通过立法依法确立央行和监管机构的职责，由国务院对他们进行问责是中国政府治理的特色。国务院应该建立金融稳定协调机制，需要具备操作手段的机构予以落实。在《中国人民银行法》当中有国家建立金融稳定协调机制的表述，稳定协调机制的建立需要有操作手段和操作能力的机构来落实，这是我们应该考虑的问题。明确职责，严格问责，有权必有责，失职必追责才能保护金融市场稳定运行。

三是让金融监管走上法治轨道，以负面清单方式制定金融活动底线是释放金融服务能力、增强经济发展活力的趋势。我们的立法原则应该是约束公权力，保障私权利，政府法无授权不可为，法有授权尽责为，公民应该是法无禁止即可为，法律红线不可违，国家给你提出来的法律没有禁止的你可以去做，但是你做的时候，所有的法律红线是不可以碰撞的。

涉及社会公众利益，有负外部性的活动一定要纳入监管，这是金融活动的底线。互联网、大数据、云计算、移动支付等信息技术在金融上的运用没有改变金融的本质，不能冲破金融行为的底线。我刚才讲到的法无禁止即可为，但是法律划上的红线是不可以违背的，不可以违反的。要加大金融对内开放力度，发展多层次信贷市场和资本市场，开发更多的金融服务外包市场，开正门堵邪门是解除金融压抑，增加金融服务供给的治本之策。发展多层次信贷市场关键是要开放大额存款市场，把那些不能够正常吸收社会资金，但是他们又有信贷经营能力的人，给他们发放有限持牌银行的牌照，来开放大额存款市场。在多层次资本市场当中更多的应该发展场外市场，培育更多的中小企业，让他成长起来。要培育更多的机构投资人，不能让广大散户直接进入到市场当中去，这样对于他们的风险判断能力和对市场的稳健发展其实并不是特别有利的，如果我们比较多的发展机构投资人，让广大散户能够通过机构投资人间接享受资本市场的成果和经济发展的成果，将是有利于我们国家资本市场发展的。

最后我想说，深化金融改革，服务社会经济发展是金融监管体制改革肩负的历史使命，希望我们的金融监管能够释放更多的金融服务的活力，让我们的实体经济发展的更好，谢谢大家！

第二，构建适应现代金融市场发展的监管框架，释放金融服务的能力，增强经济发展的活力。

一是监管框架的完善要坚持基本的金融逻辑，还要考虑市场发展的需要，和历史沿革的路径依赖。在监管框架中，首先要区分金融业的货币创造功能和市场资金融通功能。中央银行和商业银行是货币创造这条线上的机构，其他的资本市场上的证券公司等等，他们其实是完成资金融通功能。中央银行应该在金融系统当中处于主导地位，因为他的主导地位来源于其最后贷款人的功能，从法律上和实践上保证央行对金融信息的获取和对可能产生系统性风险的机构的监管是基本原则。但是在货币政策与监管权责中做安排的时候，既要考虑便利，也要考虑制衡，这是监管框架设计中重要的考量因素，这也是为什么当初银监会会从中央银行分设出去，但是现在又重新考虑银行的监管远离中央银行的监管是否有利的原因之一。各国在设计这个制度的时候，都要考虑监管权责的便利与制衡，做一个妥善的安排，因而我们既要方便中央银行的监管，又要保持适当的距离，这个是我们要考虑的原因之一。从我个人的观点来看，我认为外汇局的模式是比较恰当的处理监管与货币政策距离的方式。

同时，要确保货币政策和金融监管的专利性、独立性以适应日渐复杂的金融活动，这是我们另外的一个考量，金融活动越来越复杂，没有专业的、独立的金融监管是难以完成监管任务的。

二是建立明确的问责机制，克服监管过渡与监管推诿并存的弊病。政府对全国人大负责、国务院对各部委和国务院直属机构问责应该是国家治理的基本框架。我们国家的立法实际上是机构立法与行为立法相结合的，我们通过立法依法确立央行和监管机构的职责，由国务院对他们进行问责是中国政府治理的特色。国务院应该建立金融稳定协调机制，需要具备操作手段的机构予以落实。在《中国人民银行法》当中有国家建立金融稳定协调机制的表述，稳定协调机制的建立其实需要有操作手段和操作能力的机构来落实，这是我们应该考虑的问题。明确职责，严格问责，有权必有责，失职必追责才能保护金融市场稳定运行。

三是让金融监管走上法治轨道，以负面清单方式制定金融活动底线是释放金融服务能力、增强经济发展活力的趋势。我们的立法原则应该是约束公权力，保障私权利，政府法无授权不可为，法有授权尽责为，公民应该是法无禁止即可为，法律风险不可违，国家给你提出来的法律没有禁止的你可以去做，但是你做的时候，所有的法律红线是不可以碰撞的。

涉及社会公众利益，有负外部性的活动一定要纳入监管，这是金融活动的底线。互联网、大数据、云计算、移动支付等信息技术在金融上的运用没有改变金融的本质，不能冲破金融行为的底线。我刚才讲到的法无禁止即可为，但是法律划上的红线是不可以违背的，不可以违反的。要加大金融对内开放力度，发展多层次信贷市场和资本市场，开发更多的金融服务外包市场，开正门堵邪门是解除金融压抑，增加金融服务供给的治本之策。发展多层次信贷市场关键是要开放大额存款市场，把那些不能够正常吸收社会资金，但是他们又有信贷经营能力的人，给他们发放有限持牌银行的牌照，来开放大额存款市场。在多层次资本市场当中更多的应该发展场外市场，培育更多的中小企业，让他成长起来，要培育更多的机构投资人，不能让广大散户直接进入到市场当中去，这样对于他们的风险判断能力和对市场的稳健发展其实并不是特别有利的，如果我们比较多的发展机构投资人，让广大散户能够通过机构投资人间接享受资本市场的成果和经济发展的成果，将是有利于我们国家资本市场发展的。

最后我想说，深化金融改革，服务社会经济发展是金融监管体制改革肩负的历史使命，希望我们的金融监管能够释放更多的金融服务的活力，让我们的实体经济发展的更好，谢谢大家！